天興儀表估值離譜 重組遭證監會否決
上海證券報
2014-06-08
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曾被股東大會否決的天興儀表重大資產重組幾乎已面臨最終失敗的結局。5月28日，證監會并購重組委召開今年第23次審核會議，因擬收購資產估值不合理，公司重組方案遭到否決。值得注意的是，此前，標的資產網印巨星921.51%的增值率曾飽受投資者質疑。而與天興儀表同日上會的另三家上市公司重組事項均獲通過。
應收賬款居高不下
據披露，并購重組委的審核意見為：天興儀表此次重組標的資產2012年的兩次股權轉讓價格與本次交易價格之間存在巨大差異，缺乏合理解釋。此外，標的資產客戶依賴大，應收賬款占比高，對未來毛利率預測缺乏合理解釋。最重要的是，不符合《上市公司重大資產重組管理辦法》第十條第（三）項“重大資產重組所涉及的資產定價公允”的規定。 回查重組草案，天興儀表擬以8.89元每股的價格發行2727.19萬股，收購網印巨星全部股權，并以同樣價格向控股股東天興集團發行1499萬股，募集配套資金用以支付收購的現金對價。 在草案中，標的資產的估值成為令人關注的焦點。在評估基準日2013年9月30日，網印巨星母公司經審計的賬面凈資產3921.98萬元，采用收益法評估，評估后網印巨星股東全部權益價值為40063.59萬元，增值率達921.51%。 網印巨星是一家以印刷設備為主要產品的制造業企業，如此高的評估值自然令人生疑。在關于本次重組的投資者網上交流會上，除宣稱網印巨星是一家全自動化、智能化高端印刷設備制造企業外，公司方面并無其他具有說服力的解釋，網印巨星董事長周默反而表示“這個行業沒有技術壁壘”，這加劇了投資者的疑惑。 具體來看，網印巨星的資產情況首先令人擔憂。公司2011年底、2012年底、2013年9月30日應收賬款余額分別為1602.97萬元、5881.55萬元、7424.81萬元，占當期營業收入的比重分別高達28.18%、71.22%和91.78%。 進一步深入研究可以發現，網印巨星還存在著對大客戶依賴的情況：2011年度、2012年度、2013年1至9月，其前兩大客戶均為維達力實業和藍思科技，對兩者的合計銷售占比分別為50.58%、60.50%和82.14%，呈逐年上升態勢。由于下游客戶“能量較大”，網印巨星的資金被其占用也就不難理解了。在截至2012年底、2013年9月30日的應收賬款中，分別有66.96%、78.34%來自這兩家客戶。 另外，網印巨星此前股權轉讓的低估值也為本次重組估值打上一個問號。2012年2月29日，當時該公司第一大股東吉學文將其持有的46.36%股權以2805萬元轉讓給魏連速。上述股權轉讓時，每元出資金額的轉讓價格為18.33元。而按照本次重組的最新評估值，每元出資金額作價高達112元，兩年時間增值五倍以上。此外，2012年7月30日，恒泰九鼎以現金方式向網印巨星增資2000萬元，由此獲得7.6923%股權，可知當時公司估值為2.6億元，同樣遠低于當前評估價。 曾遭股東大會否決 估值過高，也引起了中小投資者的不滿，由于涉及與大股東天興集團的關聯交易，天興集團需回避表決，重組方案在第一次股東大會上折戟，相關議案的贊成票約為636萬股，占出席會議所有非關聯股東所持表決權的65.8%，恰好低于通過特別決議所需要的三分之二多數。 在此背景下，公司不得不召開投資者網上交流會，以消除投資者擔憂。或許是說服工作起到了作用，公司原封不動的重組方案在第二次股東大會以90%以上多數獲得通過。值得注意的是，贊成票增加至1262萬股，而反對票下降至112萬股。 此外，與天興儀表的“聯姻”并不是網印巨星第一次與資本市場見面。去年8月，松德股份(300173,股吧)曾停牌籌劃收購資產，其標的正是網印巨星。主營凹版印刷機及其成套設備的研發、生產及銷售的松德股份，和主營絲網印刷工藝成套設備的網印巨星，在業務上有較高的契合度，然而最終松德股份卻表示，綜合考慮交易對方所處行業的經營形勢、盈利水平、收購成本及收購風險等因素，從保護全體股東利益以及維護市場穩定出發，認為本次重大資產重組的條件尚不成熟，決定終止本次重組。 而在面對投資者關于為何與松德股份的同業并購沒能成功，最后反而轉身“投靠”主營汽車儀表的天興儀表的提問時，網印巨星董事長周默表示，并購的對象選擇不只是市場及業務的融合，也是管理團隊，價值觀等多方面的契合。 值得注意的是，天興儀表已是近期第二例根據《重組管理辦法》第十條第（三）項進行否決的重組。去年年底，景峰制藥在借殼*ST天一時就“栽在”這一條上。不過，在下調估值后，目前該借殼案已經獲得無條件通過。天興儀表會否調整原方案后再度闖關，值得關注。
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